Nemetschek SE Análisis Cuantitativo (2/2)
¡Hola a todos y bienvenidos a la segunda parte del análisis de Nemetschek!
En este estudio, nos centraremos en el análisis cuantitativo del negocio y otros elementos importantes. En la primera parte, discutimos el aspecto cualitativo, así que, si aún no la has leído, te dejo el enlace aquí.
En esta segunda parte, abordaremos los siguientes temas clave:
Cuenta de resultados y márgenes de beneficio
Cash Flow
Balance
Retornos
Competencia
Estimación y valoración
¡Sin más dilación, comencemos con el análisis!
1. Cuenta de resultados y márgenes de beneficio
En los últimos doce meses, Nemetschek ha superado por primera vez los 1.000 millones de euros en ingresos, marcando un récord histórico para la compañía.
Si analizamos el crecimiento a largo plazo, los resultados son igualmente sólidos. Desde 2006 hasta 2024, la empresa ha registrado una tasa de crecimiento anual compuesto (CAGR) del 13,4%. En los últimos 10 años, ese ritmo se ha acelerado hasta el 14,9% anual, impulsado por una transformación clave: el paso de licencias perpetuas al modelo de software como servicio (SaaS) y a ciertas adquisiciones muy relevantes.
Este cambio (de licencias perpetuas a SaaS) ha hecho que los ingresos sean no solo más accesibles para una mayor base de usuarios —incluidos freelancers y pequeñas empresas—, sino también más recurrentes y predecibles para la compañía.
La mayor parte de los ingresos de Nemetschek proviene de su división de software de diseño, como muestran los datos más recientes por segmento:
Como puede observarse, Design representa el 49% de las ventas, seguido por Build (34%), Media (12%) y Manage (5%). Este reparto muestra un modelo bien diversificado, pero con una clara concentración en las fases iniciales del ciclo de vida del edificio.
Por tipo de ingresos, el avance hacia la suscripción es más que evidente: el 86,5% del total ya proviene de servicios de software bajo modelos de suscripción.
Esta categoría —la de ingresos recurrentes— ha crecido a una tasa anual del 19% en los últimos cinco años, mientras que las licencias perpetuas han perdido terreno rápidamente: representan solo el 10,1%, frente al 18,9% que suponían en 2023.
Esta evolución es positiva: cuanto menor sea la dependencia de ventas únicas y mayor el peso de los modelos de suscripción, más estable y predecible será el negocio. Además, el coste de cambio para el cliente se eleva. Al tener toda su información operativa alojada en la nube de Nemetschek, cambiar de proveedor implica no solo una migración tecnológica, sino también la reconfiguración de flujos de trabajo, formación de equipos y riesgo de pérdida de datos.
Esto refuerza el poder de fijación de precios de Nemetschek y construye una base de ingresos más sólida y defendible frente a la competencia.
Por último, la categoría de consultoría y hardware representa hoy apenas un 3,4% de los ingresos, frente al 4,5% del año anterior.
En la imagen 4 se observan los ingresos por región.
Nemetschek mantiene una fuerte presencia en Europa, con especial protagonismo de Alemania, su país de origen y donde se consolidó en sus primeros años. No obstante, la compañía ha logrado una importante diversificación geográfica: el 41% de sus ingresos provienen de las Américas, lo que reduce su dependencia del mercado europeo.
Además, Asia representa un 10% del total, lo que, aunque es una proporción menor, contribuye positivamente a la diversificación internacional.
En la siguiente imagen se puede apreciar los beneficios de la compañía.
En los últimos 10 años, el EBITDA, el EBIT y el beneficio neto de Nemetschek han registrado tasas de crecimiento anual compuestas del 17,7%, 18% y 19,3%, respectivamente.
Este crecimiento se ha visto impulsado principalmente por el aumento de ingresos, tanto orgánico como inorgánico, y en el último año, muy especialmente, por la adquisición de GoCanvas y un sólido control de costes.
1. Crecimiento orgánico e inorgánico
Adquisiciones clave: Bluebeam (2014) potenció la presencia en EE UU. y elevó inmediatamente el margen EBITDA del grupo por encima del 25%. Solibri (2015), SDS/2 (2016), dRofus & RISA (2017) y Spacewell (2018) reforzaron paso a paso las líneas de producto, ampliando la base de clientes sin elevar al mismo ritmo los costes fijos.
GoCanvas (2024): la mayor compra de su historia, por un múltiplo de 11,5x ARR (770 millones de dólares), aportó grandes sinergias al negocio y estimuló un 3% el crecimiento de ingresos en 2024.
2. Transición al modelo SaaS
Desde 2021, Nemetschek ha desplazado progresivamente su oferta de licencias perpetuas a suscripciones y SaaS, aumentando la recurrencia de ingresos al 86,5% del total en 2024 y elevando el lifetime value de cada cliente.
3. Excelencia operativa
Sinergias internas: integración de marcas y unificación de ventas, marketing y sistemas IT redujeron costes duplicados, mientras que la escala global potenció el apalancamiento operativo.
Disciplina financiera: a pesar de casi quintuplicar ingresos en diez años, Nemetschek contuvo costes de personal y administrativos, manteniendo el gasto operativo en torno al 70% de las ventas.
4. Vientos de cola sectoriales
Digitalización de la construcción: la industria, históricamente rezagada al cambio tecnológico, abrazó el BIM y las soluciones en la nube tras la pandemia, creando un mercado creciente para las herramientas de Nemetschek.
Mandatos BIM y ESG: exigencias gubernamentales de BIM en proyectos públicos y la creciente prioridad de la sostenibilidad impulsaron la adopción de sus plataformas, reforzando la demanda orgánica. Se prevé que la industria crezca alrededor del 12% anual hasta el 2030.
En conjunto, Nemetschek convirtió estas palancas —adquisiciones inteligentes, modelo SaaS, eficiencia operativa y tendencias sectoriales— en un ciclo virtuoso que elevó sus márgenes y multiplicó por 10 su valor en bolsa durante la última década.
En la siguiente imagen se pueden observar los márgenes de la empresa a lo largo de los últimos 28 años.
2. Cash Flow
El flujo de caja operativo (Imagen 7) ha seguido una trayectoria claramente ascendente a lo largo de su historia, alcanzando máximos históricos en los últimos 12 meses: 361 millones de euros generados. Esta evolución refleja un crecimiento anual compuesto del 16,7 % en los últimos 10 años, lo que subraya la solidez del modelo de negocio de Nemetschek.
Un aspecto especialmente interesante es que el flujo de caja operativo supera con creces al EBITDA (€361 millones vs €269 millones). ¿Por qué sucede esto? La clave está en el modelo de suscripción y en cómo se reconocen los ingresos contables.
Nemetschek cobra por adelantado muchas de sus licencias SaaS en modalidad anual, pero no puede registrar ese ingreso completo de forma inmediata en la cuenta de resultados. En su lugar, va reconociendo el ingreso de forma mensual a lo largo del contrato. Contablemente, ese dinero anticipado se contabiliza como pasivo corriente (ingresos diferidos) hasta que el servicio se presta efectivamente.
Sin embargo, aunque contablemente aún no se haya registrado el ingreso, el dinero ya está en caja.
Ejemplo: si un cliente paga en enero una suscripción anual de 1.200 euros, Nemetschek no registrará ese ingreso completo en el primer mes. En cambio, lo irá reconociendo como 100 euros al mes durante el año. Pero el dinero, los 1.200 euros, ya lo ha recibido y puede usarlo desde el primer día. Eso es lo que impulsa el cash flow operativo por encima del EBITDA.
Este tipo de modelo es muy favorable desde el punto de vista financiero: proporciona liquidez inmediata, permite a la empresa reinvertir con antelación y reduce el riesgo operativo. Es uno de los grandes beneficios de la transición al modelo SaaS que ha llevado a cabo Nemetschek con éxito en los últimos años.
Otro aspecto destacable es la eficiencia en el uso del capital. Nemetschek invierte muy poco en activos físicos (CAPEX reducido), lo que es habitual en modelos de negocio basados en software. En 2024, por ejemplo, el CAPEXrepresentó apenas el 1,2% de los ingresos del grupo, lo que demuestra que no necesita grandes inversiones en activo fijo para seguir creciendo.
Sin embargo, sí que invierte intensamente en talento. Aproximadamente el 60% de sus costes operativos son salarios de personal, lo que refleja el peso del capital humano en una compañía de software avanzada. Gran parte de este gasto se enfoca en I+D, ingeniería de producto y soporte tech.
En la siguiente imagen se puede observar el Free Cash Flow de la empresa, junto con las partidas a las que se destina su liquidez.
Free Cash Flow en máximos históricos y uso disciplinado del capital.
Este dato también es espectacular: el free cash flow (flujo de caja libre) de Nemetschek supera incluso al EBITDA contable. Pocas veces se observa una situación tan favorable desde el punto de vista financiero.
En la última década, el free cash flow ha crecido a una tasa compuesta anual del 17,8%, alcanzando en los últimos 12 meses su máximo histórico con cerca de 350 millones de euros.
A lo largo de los años, Nemetschek ha destinado principalmente este flujo de caja libre a tres pilares estratégicos: adquisiciones, retribución al accionista mediante dividendos y recompras de acciones.
En 2024, el principal uso del capital fue la adquisición de GoCanvas, alrededor de los 700 millones de euros. Esta fue la mayor adquisición en la historia del grupo, y superó el free cash flow generado ese año, por lo que Nemetschek utilizó parte de su caja acumulada y deuda bancaria para financiar la operación.
Actualmente, Nemetschek agrupa 12 marcas que le permiten ofrecer una solución integral en el nicho AEC/O (arquitectura, ingeniería, construcción y operación). Esta estructura no es fruto del azar, sino el resultado de una estrategia de adquisiciones meticulosamente ejecutada durante décadas, muchas de las cuales ya analizamos en la primera parte.
Cada adquisición ha sumado una pieza clave al ecosistema del grupo: capacidades tecnológicas (como la visualización 3D avanzada con Maxon), acceso a mercados prioritarios (como la expansión a Estados Unidos con Bluebeam y GoCanvas), o especialización en fases concretas del ciclo de vida de los edificios (por ejemplo, Spacewell).
Pero más allá del crecimiento de ingresos, lo destacable es cómo estas adquisiciones han contribuido directamente a la expansión de márgenes. El margen EBIT contable del grupo ha pasado de 18% en 2015 a 23,3% en 2024, una mejora de más de 500 puntos básicos en una década. Esto no solo refleja escalabilidad operativa, sino también el impacto de integrar negocios con alto potencial de eficiencia y sinergias operativas reales.
Un ejemplo claro fue la adquisición de Bluebeam en 2014: no solo aportó una base de clientes creciente en Norteamérica, sino que, al integrarse con Allplan, permitió lanzar funcionalidades cruzadas que aumentaron el ARPU (ingreso medio por usuario). En 2024, la incorporación de GoCanvas refuerza esta misma línea estratégica: aportar una solución móvil para operarios en obra que complementa el ecosistema digital del grupo.
Además, Nemetschek ha mantenido su enfoque descentralizado: cada marca sigue operando con autonomía, lo que facilita la agilidad y cercanía al cliente. Pero al mismo tiempo, el grupo ha estandarizado procesos internos (finanzas, IT, Recursos Humanos), creado hubs corporativos (como el de IA) y lanzado iniciativas de integración tecnológica como dTwin. Todo esto ha permitido capturar economías de escala sin perder la identidad de cada marca.
En una industria tan fragmentada, técnica y local como la del software AEC/O, lograr esto sin fricciones operativas ni deterioro de márgenes es un logro poco habitual. Nemetschek lo ha conseguido.
3. Balance
3.1. Activos
En los últimos 12 meses, los activos corrientes ascienden a 463 millones de euros, de los cuales:
267 millones corresponden a caja e inversiones financieras a corto plazo.
156 millones son cuentas por cobrar (es decir, facturas emitidas pendientes de cobro).
En conjunto, esto representa más del 90 % del total del activo corriente, lo que evidencia una posición de liquidez muy cómoda. Nemetschek tiene, en otras palabras, un balance cargado de activos líquidos.
Por el lado del activo no corriente (activo fijo), lo más destacable son dos partidas clave:
Goodwill (fondo de comercio): 1.100 millones de euros.
Activos intangibles: 364 millones de euros.
¿Qué significan estos conceptos?
El goodwill es el valor extra que Nemetschek ha pagado por las empresas que ha adquirido a lo largo del tiempo, por encima de sus activos netos en libros. Representa factores como la reputación de marca, la base de clientes, la tecnología propia o el know-how (saber hacer).
Los activos intangibles, en cambio, son elementos no físicos que sí se pueden valorar de forma individual: licencias, propiedad intelectual, software, marcas registradas. Se contabilizan tras una adquisición y suelen amortizarse a lo largo del tiempo.
3.2. Pasivos
Uno de los aspectos clave para evaluar la salud financiera de cualquier compañía es su estructura de pasivos. A simple vista, Nemetschek presenta un pasivo corriente de €611 millones, que podría parecer elevado si lo comparamos con sus activos corrientes de €463 millones. Pero un análisis más profundo revela que esta cifra no es tan preocupante como podría parecer.
El grueso del pasivo corriente —unos €432 millones— corresponde a una partida denominada ingresos diferidos (Deferred Revenue). Como explicamos en el apartado del Cash Flow, esta categoría representa pagos adelantados por parte de los clientes (especialmente bajo modelos de suscripción SaaS) por servicios que aún no se han prestado. Contablemente, se trata de una “deuda” con el cliente, pero no hay que devolver ese dinero, sino simplemente cumplir con la prestación del servicio en los meses siguientes.
Dicho de otra manera: más del 70 % del pasivo corriente no representa una deuda financiera real, sino una obligación de servicio ya cobrada. En la práctica, es algo positivo, puesto que es una fuente de liquidez operativa para la empresa.
Pasando al pasivo no corriente, este asciende a €594 millones, donde destaca especialmente la deuda bancaria por €449 millones. Esta cifra aumentó significativamente en 2024, año en el que Nemetschek ejecutó la mayor adquisición de su historia: la compra de GoCanvas.
Para financiar esta operación, la empresa levantó €500 millones de nueva deuda, divididos en dos tramos:
€300 millones a través de un instrumento financiero típico en Alemania llamado Schuldschein. Se trata de una especie de préstamo privado a medio-largo plazo, firmado directamente entre la empresa emisora y un conjunto de inversores institucionales (como fondos de pensiones, aseguradoras o bancos).
€200 millones adicionales mediante líneas de crédito bancarias tradicionales.
El Schuldschein emitido por Nemetschek tiene vencimientos escalonados entre 2026 y 2030 y un coste financiero que oscila alrededor del 4%.
Ahora bien, ¿Cómo afecta esto a su salud financiera?
Veamos dos ratios fundamentales:
Deuda neta / EBITDA: 0,9x
Un ratio bajo y saludable. Indica que Nemetschek podría pagar toda su deuda neta en menos de un año utilizando únicamente su EBITDA de los últimos 12 meses.EBIT / gastos por intereses: 11x
Muestra cuántas veces el beneficio operativo cubre los intereses de la deuda. Una cobertura superior a 10x es sólida y ofrece margen de seguridad ante posibles subidas de tipos o caídas de rentabilidad.
En conclusión, Nemetschek ha utilizado el apalancamiento de forma responsable. Ha financiado una adquisición clave sin comprometer su estabilidad financiera y manteniendo un coste medio de deuda alrededor del 4 %, que en el contexto actual no es en absoluto elevado.
Eso sí, con un mayor volumen de deuda en el balance, conviene hacer seguimiento a la evolución del EBIT/intereses en los próximos trimestres. Si el margen operativo se estrecha o el entorno macroeconómico cambia, ese colchón podría reducirse.
3.3 Net Working Capital
En la imagen podemos ver cómo el Net Working Capital (NWC) de Nemetschek ha caído de forma progresiva durante las dos últimas décadas, alcanzando en 2025 un nivel históricamente negativo de -€399millones. En el caso de Nemetschek, este dato es más una señal de eficiencia operativa que de debilidad financiera. Te explico por qué.
1. ¿Por qué el NWC es negativo?
El Net Working Capital, como lo calcula Koyfin, excluye el efectivo y ciertos elementos financieros para enfocarse en la operativa pura del negocio. En este caso, el principal responsable del NWC negativo son los ingresos diferidos (Deferred Revenue), que como ya hemos explicado:
No son deuda real, sino cobros por adelantado de suscripciones SaaS que aún no se han reconocido como ingreso contable.
Se contabilizan como pasivo corriente, lo que reduce artificialmente el NWC.
Representan una fuente estable y predecible de liquidez operativa.
Como calcula Koyfin el Net Working Capital:
2. ¿Qué significa esto para Nemetschek?
Lejos de ser un síntoma de estrés, este NWC negativo refleja una posición operativa privilegiada:
Liquidez adelantada: la empresa cobra antes de prestar el servicio, lo que le permite financiar sus operaciones sin necesidad de recurrir a deuda o capital externo.
Modelo SaaS robusto: esta estructura es típica de empresas con ingresos recurrentes fuertes, como Adobe, Autodesk o Fortinet, que también muestran NWC negativos en muchos trimestres.
Bajo capital circulante: cuanto menor sea el capital que necesita la empresa para operar (stock, cobros pendientes, etc.), mayor es su eficiencia operativa.
4. Retornos
En la imagen 11 se puede observar que, en los últimos 12 meses, el ROIC (Return on Invested Capital) de Nemetschek se ha situado en un sólido 12,84 %. Es una cifra positiva, pero representa una caída respecto al máximo reciente, cercano al 19 %.
¿Qué ha sucedido? La clave está en la adquisición de GoCanvas. Esta operación —valorada alrededor en unos 700 millones de euros— incrementó de forma notable los activos invertidos (especialmente el goodwill y los intangibles), sin que el beneficio operativo (EBIT) creciera al mismo ritmo de inmediato. El resultado es una caída temporal del ROIC.
Esto no significa que haya sido una mala adquisición. Al contrario, este tipo de adquisiciones suelen tardar algunos trimestres en mostrar su impacto real en rentabilidad, ya sea por la integración operativa o las sinergias que se pueden producir entre sus productos. De hecho, ya se empieza a ver una ligera recuperación del ROIC, lo que podría indicar que la adquisición está empezando a generar valor.
Por tanto, el descenso reciente no es preocupante por sí solo, sino una fase natural tras una gran inversión. El verdadero test estará en los próximos trimestres, donde sabremos si esta apuesta se convierte en una palanca de rentabilidad sostenible.
Además, si ampliamos el foco y analizamos el ROIC desde una perspectiva de largo plazo, Nemetschek presenta una mediana del 17 % en la última década, lo que demuestra una excelente eficiencia histórica en la asignación de capital. De hecho, en ciertos ejercicios ha llegado a superar el 25 % de rentabilidad sobre el capital invertido, lo que refuerza la idea de que nos encontramos ante un modelo de negocio altamente rentable y bien gestionado.
5. Competencia
Para entender mejor el posicionamiento de Nemetschek en la industria donde opera, conviene repasar quiénes son sus principales competidores. Nos centraremos en aquellas compañías cotizadas que también desarrollan software para los sectores de arquitectura, ingeniería, construcción y operación (AEC/O), es decir, las áreas donde Nemetschek tiene mayor exposición.
Cabe destacar que Nemetschek también opera en el segmento de Media, a través de herramientas como Maxon. En este ámbito, competiría con gigantes como Adobe o Unity Technologies. Sin embargo, dado que el segmento Media representa tan solo un 12% de sus ingresos, y para evitar que este análisis se alargue demasiado, nos centraremos exclusivamente en los competidores más directos de su negocio principal: el AEC/O.
Autodesk (Ticker: ADSK)
Autodesk es probablemente el nombre más conocido del sector. Esta empresa estadounidense es la creadora de AutoCAD, uno de los programas más utilizados en diseño 2D/3D desde hace décadas. También ofrece herramientas como Revit (para BIM), Civil 3D (ingeniería civil), y Construction Cloud (gestión de proyectos en la nube).
Autodesk domina el mercado global del software AEC y también tiene una presencia muy fuerte en el segmento Media, con herramientas como Maya y 3ds Max. Su enfoque es el de una plataforma todo-en-uno, con fuerte integración entre productos y una clara apuesta por la transición a SaaS.
¿En qué se diferencia de Nemetschek? Autodesk está más orientada al gran volumen global, con soluciones más estandarizadas. Nemetschek, en cambio, apuesta por un enfoque descentralizado, con marcas especializadas que se adaptan a nichos más concretos y a arquitectos e ingenieros con necesidades específicas.
Bentley Systems (Ticker: BSY)
Bentley está muy enfocada en infraestructuras de gran escala: autopistas, presas, aeropuertos, ferrocarriles... También tiene una fuerte presencia en el ámbito del mantenimiento y operación de activos físicos.
Su ventaja está en proyectos de ingeniería civil complejos y en colaboración con administraciones públicas o grandes constructoras. No es tan fuerte en arquitectura o diseño puro, donde Nemetschek tiene mayor cuota.
Dassault Systèmes (Ticker: DSY)
Dassault Systèmes es un gigante francés que nació en la industria aeronáutica, pero ha expandido su software a muchos otros sectores, incluido el AEC. Su plataforma 3DEXPERIENCE integra diseño, simulación, producción y mantenimiento en un único entorno digital.
Respecto a Nemetschek, Dassault juega en ligas más grandes: multinacionales industriales, proyectos a escala global. Nemetschek, por el contrario, domina mejor en estudios de arquitectura, ingenierías medianas y mercados más específicos.
El ecosistema competitivo de Nemetschek está lleno de jugadores muy potentes, cada uno con su especialidad.
Frente a ellos, Nemetschek se posiciona como una alternativa más flexible, descentralizada y, sobre todo, de nicho. Su modelo de múltiples marcas independientes, cada una especializada en una etapa concreta del ciclo de vida del edificio, la hace especialmente atractiva para estudios de arquitectura, ingenierías y firmas medianas que buscan herramientas potentes, pero sin la complejidad o el coste de las grandes plataformas monolíticas.
Aunque estas marcas operan con autonomía, Nemetschek ha trabajado activamente para que sus soluciones se comuniquen entre sí. A través de estándares abiertos como Open BIM y plataformas transversales como dTwin, el grupo está integrando cada vez más sus productos en flujos de trabajo unificados. Así, combina lo mejor de ambos mundos: especialización por marca y cohesión tecnológica a nivel de grupo.
5.2 Comparativa financiera
En la tabla 1 se muestran los márgenes de beneficio operativo (EBIT) de Nemetschek y sus principales competidores.
NEM, ADSK, BSY y DSY presentan márgenes operativos muy similares y elevados, propios de modelos de negocio basados en software escalable. Aunque hay ligeras diferencias en puntos básicos entre ellas, todas se sitúan en un rango competitivo.
En la tabla 2 se puede observar el resultado del EBIT/Intereses de la deuda.
Todas las compañías muestran una buena capacidad para cubrir los intereses de su deuda.
En la siguiente tabla se observa el ratio deuda neta/EBITDA.
NEM y ADSK presentan una situación financiera sólida: ambas podrían pagar toda su deuda neta en menos de un año con el EBITDA generado, lo cual es un indicativo claro de bajo apalancamiento.
En cambio, BSY necesitaría aproximadamente tres años de EBITDA para cubrir su deuda neta, un múltiplo algo elevado dentro de la industria del software. Sin embargo, como vimos en la tabla 2, su ratio EBIT/intereses se sitúa en 17 veces, lo que sugiere que los costes financieros están perfectamente controlados y no suponen un riesgo relevante en el corto plazo.
Por último, DSY destaca por tener un resultado negativo: sus disponibilidades de efectivo superan a su deuda bancaria. Una situación ideal.
En la siguiente tabla 4 se muestra el ROIC.
ADSK presenta actualmente el ROIC más elevado entre las empresas analizadas. Este repunte se explica en gran parte por la reducción de su patrimonio neto, derivada principalmente del aumento de los ingresos diferidos (deferred revenue). Como ya comentamos anteriormente, estos ingresos representan pagos anticipados por parte de los clientes que aún no han sido reconocidos contablemente como ventas. Al contabilizarse como pasivos, reducen el equity contable y, en consecuencia, eleva artificialmente el ROIC en el corto plazo, al reducir el denominador de la fórmula.
Es importante entender que este tipo de efecto contable no implica necesariamente una mejora operativa, sino que refleja el modelo de negocio por suscripción adoptado por muchas empresas de software, incluida Nemetschek.
En el caso de Nemetschek, aunque su ROIC actual es del 12,8 %, se ha visto afectado temporalmente por el fuerte aumento en su base de activos tras la adquisición de GoCanvas. No obstante, si observamos una perspectiva más estructural, la rentabilidad sobre el capital invertido en Nemetschek ha sido históricamente sólida y constante, con una mediana del 17 % durante la última década, muy similar a la de Autodesk.
Comparativamente:
NEM y ADSK han mantenido niveles de ROIC elevados y consistentes (mediana 17 % entre las dos compañías).
Bentley Systems (BSY) también presenta buenos retornos, con una mediana ROIC del 15 %.
Dassault Systèmes (DSY) se sitúa algo por detrás, con una mediana del 9 %, debido en parte a su estructura más intensiva en activos.
En la siguiente tabla se muestra la tasa de crecimiento anual compuesto en ventas de los últimos 10 años, y la estimación de la tasa de crecimiento anual compuesto en ventas para los próximos 5 años.
Destaca claramente NEM como la empresa con mayor crecimiento histórico de los últimos 10 años, con un CAGR del 14,9 %, prácticamente igualado por BSY, que presenta un crecimiento del 14 % (aunque con un histórico más corto, dado que cotiza desde 2020). El crecimiento de NEM no solo ha sido sostenido, sino también rentable, como hemos visto previamente en sus márgenes y retornos.
Si miramos al futuro, las estimaciones para los próximos cinco años sitúan nuevamente a Nemetschek como líder en crecimiento, con una proyección del 14,1 % anual, por encima de sus competidores.
Este crecimiento, tanto histórico como esperado, refuerza la tesis de que Nemetschek es una empresa de calidad en expansión, con una posición sólida en el sector AEC/O.
Por otro lado, tenemos la tasa de crecimiento anual compuesto (CAGR) de los EPS en los últimos 10 años, así como la estimación de esta tasa para los próximos 5 años.
Más allá del crecimiento en ingresos, es fundamental analizar la evolución del beneficio por acción (EPS), ya que refleja de forma directa la capacidad de una empresa para generar valor real para el accionista.
En la última década, ADSK ha liderado con un crecimiento anual compuesto (CAGR) del 23,1 %, impulsado por su transición al modelo SaaS iniciada en 2015–2016, así como por una agresiva política de recompras de acciones que ha reducido de forma significativa el número de acciones en circulación.
NEM le sigue de cerca con un CAGR del 19,3 %, destacando por una expansión rentable y sostenida, sin recurrir a altos niveles de apalancamiento ni a programas masivos de recompra, lo que refuerza la calidad de su crecimiento.
BSY, con menos recorrido histórico como empresa cotizada, presenta un crecimiento del 13,7 %, mientras que DSY se sitúa algo por detrás, con un 12,3 %, mostrando una trayectoria más estable y menos acelerada.
De cara al futuro, las estimaciones para los próximos cinco años sitúan nuevamente a Nemetschek en una posición destacada, con un crecimiento proyectado del EPS del 17,2 %, por encima del resto de competidores directos.
Estas cifras consolidan a Nemetschek como una de las compañías mejor posicionadas del sector para seguir generando valor a sus accionistas, combinando márgenes operativos elevados, eficiencia en el uso del capital y una visión estratégica de crecimiento sostenible.
6. Estimación y valoración
En el mundo del software, es común que una gran parte de los gastos operativos de las empresas provenga de las remuneraciones basadas en acciones (stock options). Si bien estas son una forma de incentivar a los empleados, también tienen un efecto secundario importante: diluyen a los accionistas existentes y pueden distorsionar el beneficio por acción (EPS), lo que complica el análisis financiero.
Lo interesante de Nemetschek es que se desmarca de esta tendencia. En su caso, la mayor parte de sus gastos operativos (un 60%) corresponde directamente a salarios y costes laborales. Por el contrario, las stock options representan menos del 2% del total. Esto es crucial porque significa que la generación de valor se traduce principalmente en la nómina, y no en la emisión masiva de nuevas acciones que diluyen a los inversores.
Este detalle es fundamental a la hora de valorar una empresa:
Cuando una empresa concede muchas stock options, el beneficio neto (y, por lo tanto, el PER) puede no reflejar la realidad económica y de valoración de la empresa. Esto se debe a que las stock options inflan artificialmente el número de acciones en circulación, reduciendo el EPS y, en consecuencia, haciendo que el ratio PER se vea adulterado. En estos escenarios, el P/FCF suele ser un múltiplo más fiable. ¿Por qué? Porque el flujo de caja libre interpreta mejor la realidad económica y el valor real que genera la empresa, ya que no se ve afectado por las complejidades contables de las stock options.
Cuando el impacto de las stock options es bajo, como en el caso de Nemetschek, el PER vuelve a ser un ratio válido y representativo. Al no haber una distorsión significativa en el beneficio por acción, el PER refleja de manera más precisa la relación entre el precio de la acción y las ganancias reales de la compañía.
Por lo tanto, en el análisis de Nemetschek, es coherente comparar tanto el PER como el P/FCF.
¿Está cara Nemetschek? Una mirada al Forward PER.
En la imagen 13 se observa la evolución del forward PER (P/E NTM) de Nemetschek desde 2015 hasta junio de 2025, junto con sus referencias históricas:
Mínimo: 25,1x
Media (últimos 10 años): 48,7x
Mediana (últimos 10 años): 49,6x
Máximo: 89,5x
Valor actual: 56,5x
Esto significa que, en términos relativos, Nemetschek está cotizando por encima de su media histórica, lo que podría indicar que el mercado la está valorando de forma exigente en este momento.
Ahora bien, ¿es razonable pagar ese múltiplo?
Para responder a esto, conviene mirar la estimación de crecimiento de beneficios (EPS). Como vimos anteriormente, se espera que Nemetschek aumente su EPS un 17% anual de media durante los próximos 5 años. Si aplicamos una fórmula simplificada del PEG (Price/Earnings to Growth) —usando una regla de 2x crecimiento esperado—, podríamos considerar que un múltiplo razonable estaría entre:
34x (2 × 17%) como referencia base para empresas de calidad.
40x si reconocemos que Nemetschek es una compañía de alta calidad con retornos elevados, bajo apalancamiento y márgenes sólidos.
Desde este enfoque, el múltiplo actual de 56,5x parecería exigente. Para que la acción volviera a cotizar a un PER de 40x, manteniendo constantes los beneficios estimados, el precio tendría que corregirse aproximadamente un 30%.
Esto no significa necesariamente que la acción vaya a caer, pero sí que el margen de seguridad desde el punto de vista de valoración no es muy amplio hoy por hoy. El crecimiento esperado justifica una valoración, pero esa valoración tiene límites, incluso para compañías excelentes.
¿Y si miramos el Free Cash Flow? Valoración por P/FCF
Más allá del PER, otro múltiplo muy útil para valorar empresas de software es el P/FCF (precio sobre flujo de caja libre).
En la imagen 14 se observa el histórico del múltiplo P/FCF desde 2015 hasta hoy. Los datos clave son los siguientes:
Valor actual: 40,4x
Media histórica: 41,8x
Mediana histórica: 41,6x
Máximo: 71,4x
Mínimo: 23,3x
A diferencia del PER, el múltiplo P/FCF actual se encuentra prácticamente en línea con su media histórica. Esto sugiere que, desde esta óptica, Nemetschek no está especialmente cara, aunque tampoco presenta una clara oportunidad de infravaloración. Cotiza justo donde el mercado históricamente ha considerado “razonable” pagar por su capacidad de generación de caja libre.
Además, si se realiza un análisis de descuento de flujos de caja (DCF) con supuestos conservadores, partiendo de un Free Cash Flow estimado de 319 millones de euros para 2025, y asumiendo un crecimiento del 14 % anual durante los primeros cinco años, seguido de un crecimiento más moderado del 7 % entre los años 6 y 10, con una tasa de descuento del 9 % y una tasa de crecimiento perpetuo del 2,5 %, el valor intrínseco estimado asciende a aproximadamente 81 euros por acción.
Recopilando toda esta información, estimo que el valor intrínseco de la empresa se sitúa en torno a los 90 euros por acción. Considerando que, al momento de escribir este artículo, la acción cotiza en torno a los 120 euros, esto implicaría una sobrevaloración aproximada del 25%. En mi opinión, y basándome en este análisis, la acción tendría que corregir ese porcentaje para acercarse a su valor razonable, teniendo siempre en cuenta tanto la calidad del negocio como los riesgos asociados, comentados en la parte 1 del análisis.
No obstante, es importante recordar que Nemetschek es una compañía de gran calidad, con márgenes altos, crecimiento sostenido, baja necesidad de capital y una posición de liderazgo en su nicho. Estas características hacen que el mercado esté dispuesto a pagar unos múltiplos más exigentes, especialmente en contextos donde se valoran los modelos escalables, predecibles y con fuerte generación de caja. Por tanto, aunque desde un enfoque conservador la valoración actual pueda parecer exigente, no sería extraño que siga cotizando con múltiplos elevados mientras mantenga su trayectoria de crecimiento y disciplina operativa.
Con esto concluimos el análisis de Nemetschek.
Para mí es importantísimo recibir tu feedback para poder ofrecer los mejores análisis y artículos posibles en un futuro. Por eso, si pudieras realizar estas dos encuestas, me ayudarías mucho.
También te dejo mi correo electrónico por si quieres hacerme alguna pregunta sobre el análisis o sobre algún tema de inversión: invertirconsentidocomun7@gmail.com. Si lo prefieres, puedes dejar tus reflexiones en los comentarios.
Si te ha gustado este segundo análisis y quieres seguir viendo mi contenido, te invito a suscribirte para que lo recibas en tu correo electrónico:
Para finalizar, si este análisis te ha sido útil, te animo a que des LIKE.
Muchas gracias y un fuerte abrazo.
Los análisis y artículos de este canal nunca serán una recomendación de compra ni de venta. Mi objetivo principal es que el contenido aporte valor a la comunidad inversora.